近年来，以五洋债案、中安科案、康美案等为代表的证券虚假陈述案件引起了广大的社会关注，行业和学界对此展开了激烈的讨论，相关争议层出不穷。数据显示[1]，自2001年以来，证券虚假陈述责任纠纷共发生51035起，其中近五年就发生了44979起，占比超过88％。从地域上看，排名第一的江苏共发生7519起案件，占比16.2％；排名第二的上海共发生4993起案件，占比10.76％。

在这样的市场背景下，最高人民法院于2022年1月21日发布了《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2022〕2号）（以下简称“新规”或“2022司法解释”），对《最高人民法院关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》（法释〔2003〕2号）（以下简称“旧规”或“2003司法解释”）的内容进行了修改和完善，并为解决证券虚假陈述责任纠纷提供了最新的法律依据。

江苏新高的律师事务所为保障广大投资者的合法权益、更好地理解立法变迁对自身利益的影响，拟开展“证券虚假陈述责任纠纷|新规与典型案例”系列解读，对新规及典型案例确定的裁判规则进行归纳和解读。欢迎广大投资者、同行予以关注、交流和指正。

本作是系列文章的第一篇，拟通过对新旧司法解释的对比，向投资者全面介绍新规规定。

一、体例设置的变化

新规在整合原司法解释相关内容的基础上，新增了15条重要内容，全文共计35条，分为一般规定、虚假陈述的认定、重大性及交易因果关系、过错认定、责任主体、损失认定、诉讼时效、附则等八个部分。新增主要内容包括：一是扩大了司法解释的适用范围，除了证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所之外，在依法设立的区域性股权市场中发生的虚假陈述行为，也可参照适用本规定，实现打击证券发行、交易中虚假陈述行为的市场全覆盖。二是废除前置程序，即人民法院受理虚假陈述民事赔偿案件不再以行政或刑事处理为前提条件，方便了人民群众提起诉讼。三是进一步界定虚假陈述行为的类型，在对虚假记载、误导性陈述和重大遗漏这三种典型虚假陈述行为进行界定的基础上，将未按规定披露信息进一步区分为虚假陈述、内幕交易和单纯损害股东利益的侵权行为三种类型，以便审判实践中准确把握，并基于实践需要，建立了“预测性信息安全港”制度，鼓励并规范发行人自愿披露前瞻性信息等软信息。在此基础上，对虚假陈述实施日、揭露日和更正日的认定标准做了更具操作性的规定。四是对证券虚假陈述侵权民事责任中的重大性和交易因果关系要件进行了规定，明确了司法认定标准。五是在区分职责的基础上，分别规定了发行人的董监高、独立董事、履行承销保荐职责的机构、证券服务机构的过错认定及免责抗辩事由，体现各负其责的法律精神，避免“动辄得咎”，稳定市场预期。六是在责任主体方面，增加了“追首恶”、重大资产重组交易对方和帮助造假者的民事赔偿责任，在追究“首恶”责任的同时，也打击财务造假行为的各种“帮凶”。七是在损失认定部分，根据市场发展，增加规定了诱空型虚假陈述的处理，完善了损失认定和处理的规则[2]。

 

 

新旧司法解释均为八章，但每章的对应内容却发生了变化。其中，部分章节存在着基本对应关系，如：新规第二章（虚假陈述的认定）对应旧规第四章（虚假陈述的认定），新规第四章（过错认定）对应旧规第五章（归责与免责事由），新规第五章（责任主体）对应旧规第六章（共同侵权责任），新规第六章（损失认定）对应旧规第七章（损失认定），新规第八章（附则）对应旧规第八章（附则）；剩余章节之间的对应关系则并不明显。

体例变化的原因主要有两点。第一点原因是条文内容的变化，这点也是根本原因，决定着体例的设置。例如，旧规第三章（第12~16条）整体被删，这就注定了新规中不会出现与旧规第三章相对应的体例设置。而再往下讨论，条文内容变化（这里主要指增减）的原因则是多样的，这里简单举例三种类型：第一种，实质性的变动，如旧规第六条第一款规定了诉讼的“前置程序”，而新规第二条第二款则明确规定不再需要“前置程序”，因此旧规与“前置程序”相关的条文便都需要进行删除（除像旧规第六条第一款直接规定了“前置程序”的条文外，还包括旧规第十一条这样与“前置程序”有关的规定）。第二种，删除了不必要的重复性规定，如旧规第十三条关于“共同诉讼”的规定。由于我国民事诉讼法及相关司法解释已经对“共同诉讼”有了详细的规定，而证券虚假陈述责任纠纷属于民事诉讼，且旧规关于“共同诉讼”的规定与民诉一般规定并无不同，因此出于立法技术的考量，应当对旧规中不必要的内容进行删除。第三种，对旧规中并“错误”的条文进行了删除，如旧规第四条规定：“人民法院审理虚假陈述证券民事赔偿案件，应当著重调解，鼓励当事人和解。”该条文从某种角度上来看，似乎也可以看作第一种类型，但笔者更愿意将其单独列为一种类型。原因在于，该条文删除的原因并非仅仅因为立法目的或司法需要的变动，更是处于立法技术方面（纠正立法错误）的考量——笔者认为，“著重调解，鼓励当事人和解”并不应当作为法律法规的内容，若实践中有这样的需要，此类规定大可以规定在法院内部的指导性文件中，用于约束法官的司法裁判行为；而即便将其规定在司法解释中，这样的规定也无法起到约束当事人的作用。

体例变化的第二点原因是立法技术的进步。如旧规第五条关于“诉讼时效”的规定，是规定在旧规的第一章“一般规定”向下的；而新规将“诉讼时效”单独列为一章（新规第七章），这样的体例设置无疑是更符合立法技术需要的，也与当前主流的立法体例设置一致。再如旧规将第十八条“因果关系”置于第四章“虚假陈述的认定”——从侵权责任法的构成要件来看，“因果关系”与“侵权行为”同属于并列的构成要件，旧规将“因果关系”的条文置于“侵权行为”的章节（旧规第四章：虚假陈述的认定）之下，将模糊两构成要件的并列逻辑关系；新规将“因果关系”单列一章（新规第三章：重大性及交易因果关系）与“侵权行为（新规第二章：虚假陈述的认定）相并列，这无疑更加符合立法技术的需要。

二、适用范围

 

 

新规第一条对虚假陈述案件的适用范围进行了规定，且对旧规的“适用范围”作出了实质性修改，具体如下：

（一）直接适用：“证券交易场所”中的发行、交易证券过程中发生的行为。

新规第一条第一款规定了直接适用范围是“证券交易场所”中的发行和交易证券过程中发生的行为。关于“证券交易场所”，新规第三十四条明确为两类，即“证券交易所”（即上海、北京、深圳三个交易所）和“国务批准的其他全国性证券交易场所”。关于“国务批准的其他全国性证券交易场所”具体包括哪些交易场所，《中华人民共和国证券法释义》仅提及全国中小企业股份转让系统（创新层、基础层），其他的交易场所（如银行间债券市场）暂时并未被立法或司法认可为“国务批准的其他全国性证券交易场所”。

（二）参照适用：“区域性股权市场中”发生的行为。

《国务院办公厅关于规范发展区域性股权市场的通知》第一条规定：区域性股权市场是主要服务于所在省级行政区域内中小微企业的私募股权市场。实践中又俗称为“四板”，有别于主板、中小板、创业板和新三板。区域性股权市场是资本市场的有力补充，发行、转让的证券包括股权、可转债等，由此引发的证券虚假陈述纠纷有必要予以调整。

（三）新规并未排除非公开发行证券的适用

旧规第二条第二款规定“本规定所称证券市场，是指发行人向社会公开募集股份的发行市场”,《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》一书中也认为，“如私募和转让私募股份的市场，发生侵权行为引起的民事关系，不属于本《规定》调整和适用范围[3]。因此，旧规是明确将非公开发行证券虚假陈述案件排除在适用范围以外的。

此外，旧规第三条还规定了“在国家批准设立的证券市场以外进行的交易、在国家批准设立的证券市场上通过协议转让方式进行的交易”不适用旧规；新规中则删除了旧规第三条的规定，且也无其他规定明确排除某一类行为的适用。

从上述两个层面来看，新规在适用范围上似乎比旧规更为宽泛，但具体的适用范围包括哪些行为，还有待于司法实践或今后的其他立法活动予以确认。

三、 取消“前置程序”

 

 

2002年颁布的《最高人民法院关于受理证券市场因虚假陈述引发的民事侵权纠纷案件有关问题的通知》的第二条规定：“人民法院受理的虚假陈述民事赔偿案件，其虚假陈述行为，须经中国证券监督管理委员会及其派出机构调查并作出生效处罚决定。”这便是虚假陈述案件需要前置程序的由来。其后颁布的2003司法解释（旧规）第六条第一款也规定了“对虚假陈述行为人提起的民事赔偿诉讼”需要“依据有关机关的行政处罚决定或者人民法院的刑事裁判文书”。

近年来，虚假陈述案件的前置程序要件开始松动。《债券座谈会纪要》废除了债券虚假陈述纠纷的前置程序，《代表人诉讼规定》废除了普通代表人诉讼案件中的前置程序。直到新规第二条第二款，明确规定了虚假陈述案件的受理不需要前置程序。究其根本，前置程序存在着投资者诉权保障不足、权利实现周期过长等问题，因此需要在制度层面进行改进

但取消前置程序并不是终点，司法实践中更应考虑取消前置程序后，如何切实降低投资者举证难度、畅通投资者诉讼救济途径。通常认为，前置程序的设置在一定程度上有利于投资者举证（从实践效果看，前置程序在减轻原告举证责任、防范滥诉、统一行政处罚与司法裁判标准等方面发挥了重要作用）。在删除“前置程序”后，投资者如何证明虚假陈述行为的“重大性”，或将成为司法实践中难点之一。在与新规同步发布的《最高人民法院、中国证监会关于适用<最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定>有关问题的通知》中也对取消前置程序后，如何帮助投资者维权提供了相应的措施（如证监会配合调查取证、征求单位意见、专家咨询、专业人士担任人民陪审员）。

四、管辖

 

 

对虚假陈述案件，法院在确定管辖规则时，通常有多方面的考虑：一是方便当事人参加诉讼，方便法院审理案件；二是管辖法院有审理证券虚假陈述案件的专业能力；三是统一适用裁判规则，确保同案同判。基于这些点考虑，新规结合证券侵权案件的实际特点，确立了如下的管辖规则：

1.原则上不再区分是否起诉发行人，一律由发行人住所地有管辖权的法院管辖。虚假陈述类的案件中，原告在选择被告时可能会排除发行人。此时，按照旧规，案件可由其他被告所在地有管辖权的法院管辖，由此产生诸多管辖权异议争议并可能导致司法资源的浪费和裁判尺度的不统一。而不管是否起诉发行人，法院事实上均要审查发行人的状况。加之统一裁判标准和提高司法效率的考虑，新规确立了一律由发行人住所地有管辖权的法院管辖的规则。

2.代表人诉讼案件仍按照《代表人诉讼规定》确定管辖规则。根据《代表人诉讼规定》第二条第三款的规定：特别代表人诉讼案件，由涉诉证券集中交易的证券交易所、国务院批准的其他全国性证券交易场所所在地的中级人民法院或者专门人民法院管辖。

3.高级人民法院可以确定其他辖区内可以审理虚假陈述案件的中级法院。按照旧规，只有以下法院可以审理虚假陈述案件：省、自治区、直辖市人民政府所在的市、计划单列市和经济特区中级人民法院或者专门人民法院。新规考虑到不同地区金融类案件审理能力的差异，扩展了有管辖权法院的范围。高级人民法院可以根据本辖区的实际情况，确定管辖第一审证券虚假陈述侵权民事赔偿案件的其他中级人民法院，报最高人民法院备案。

五、实施日、揭露日与基准日

关于实施日的确定。新规第七条明确区分积极的虚假陈述和消极的虚假陈述，并进一步细化了虚假陈述的方式。对于积极的虚假陈述，信息披露义务人在证券交易场所的网站或者符合监管部门规定条件的媒体上公告发布具有虚假陈述内容的信息披露文件，以披露日为实施日；通过召开业绩说明会、接受新闻媒体采访等方式实施虚假陈述的，以该虚假陈述的内容在具有全国性影响的媒体上首次公布之日为实施日。对于消极的虚假陈述，以往司法实践中已有相关实践，此次新规予以明确，以应当披露相关信息期限届满后的第一个交易日为实施日。

关于揭露日的确定。新规第八条要求需在全国性影响的媒体首次被公开揭露并为证券市场知悉之日，将“监管部门网站、交易场所网站、主要门户网站、行业知名的自媒体”等纳入揭露载体，并特别指出，监管部门以涉嫌信息披露违法为由对信息披露义务人立案调查的信息公开之日，以及证券交易场所等自律管理组织因虚假陈述对信息披露义务人等责任主体采取自律管理措施的信息公布之日，应当认定为揭露日。这种裁判理念实际已经在HZGN等案件中有所体现。新规的此项规定统一了此前揭露日认定的混乱局面，减少了在此基础上买入均价与卖出均价计算的不确定性。

关于基准日的确定。新规第二十六条以“被虚假陈述影响的证券集中交易累计成交量达到可流通部分100%”作为确定标准，并规定在成交量未达到可流通部分100%时以揭露日后第30个交易日为基准日。揭露日与基准日每日收盘价的平均价格即为基准价，法院也可参考相关行业投资时的通常估值方法确定基准价格。

六、独立董事的抗辩事由、避免“寒蝉效应”

 

在上市公司设立独立董事，可以借助独立董事的专业性与独立性，发挥独立董事的监督作用，制衡一股独大和内部人控制，维护中小股东利益，完善公司治理。从近年来爆出的财务造假案件来看，部分独立董事并未发挥制度预设的监督制约作用。根据独立董事制度的目的与市场实践现状，压实独立董事责任的重点在于严肃追究迎合造假、严重违反注意义务等重大不履职行为的民事责任，同时打消勤勉尽责者的后顾之忧，避免“寒蝉效应”。为此，新规第十六条专门规定了独立董事的具体免责事由。独立董事能够证明下列情形之一的，人民法院应当认定其没有过错：（一）在签署相关信息披露文件之前，对不属于自身专业领域的相关具体问题，借助会计、法律等专门职业的帮助仍然未能发现问题的；（二）在揭露日或更正日之前，发现虚假陈述后及时向发行人提出异议并监督整改或者向证券交易场所、监管部门书面报告的；（三）在独立意见中对虚假陈述事项发表保留意见、反对意见或者无法表示意见并说明具体理由的，但在审议、审核相关文件时投赞成票的除外；（四）因发行人拒绝、阻碍其履行职责，导致无法对相关信息披露文件是否存在虚假陈述作出判断，并及时向证券交易场所、监管部门书面报告的；（五）能够证明勤勉尽责的其他情形。

七、“追首恶”

 

新规第二十条规定了“追首恶”制度。实践中，不少影响恶劣的上市公司财务造假案件是由控股股东、实际控制人组织、指使上市公司所为，只有上市公司背后的实质违法者得到惩罚，才能真正打击财务造假，净化市场环境，实现零容忍的政策目标。《规定》第二十条明确了“追首恶”原则，该条第一款规定，在原告起诉请求直接判令相关控股股东、实际控制人依照本规定赔偿损失的，人民法院应当予以支持，免却嗣后追偿诉讼的诉累。同时，为进一步明确“首恶”的责任，第二款明确上市公司承担责任后，有权向负有责任的控股股东、实际控制人追偿上市公司实际承担的赔偿责任和诉讼成本，以进一步压实组织、指使造假的控股股东和实际控制人责任。

八、“追帮凶”

 

上市公司的财务造假行为，除了前面提到的“首恶”在幕后的操纵、组织、指使之外，往往还需要其他相关主体的支持、配合。实践中，有的金融机构和上市公司串通，出具虚假的银行询证函回函、虚假银行回单、虚假银行对账单，欺骗注册会计师；一些上市公司的供应商和销售客户为上市公司财务造假提供虚假的交易合同、货物流转及应收应付款凭证，成为财务造假的帮手。为明确上述帮助造假者的法律责任，新规第二十二条规定，有证据证明发行人的供应商、客户，以及为发行人提供服务的金融机构等明知发行人实施财务造假活动，仍然为其提供相关交易合同、发票、存款证明等予以配合，或者故意隐瞒重要事实致使发行人的信息披露文件存在虚假陈述，原告起诉请求判令其与发行人等责任主体赔偿由此导致的损失的，人民法院应当予以支持。由此，本条内容和第二十条相互呼应，共同织牢了“首恶”和“帮凶”的法律责任之网，有效震慑财务造假活动。

九、未规定比例连带责任

 

十、 诉讼时效

（一）诉讼时效的起算

 

 

新规第三十二条第一款乃是回归《民法典》第188条的诉讼时效一般规定，以揭露日与更正日之在先者作为“权利人知道或者应当知道权利受到损害以及义务人之日”，确定诉讼时效的起算日。新规定第三十二条第二款连带责任的诉讼时效中断问题则是重申《最高人民法院关于审理民事案件适用诉讼时效制度若干问题的规定》第15条的一般规则。

（二）溯及力

 

一方面，根据代表人诉讼制度细化了诉讼时效适用情形；另一方面，明确了缺席投资者的诉讼时效中断情形。

 

证券虚假陈述责任纠纷为近年来广受关注的案件类型，随着2022司法解释的颁布，法院在保障投资者合法权益上也将拥有更加明确的法律依据。江苏新高的律师事务所今后也将持续关注此类案件，并将持续更新“证券虚假陈述责任纠纷|新规与典型案例”系列解读，望广大投资者予以关注。

参考文献：

[1]数据来源：威科先行·法律信息库；网址链接：https://law.wkinfo.com.cn/judgment-documents/list?q=%E8%AF%81%E5%88%B8%E8%99%9A%E5%81%87%E9%99%88%E8%BF%B0%E8%B4%A3%E4%BB%BB%E7%BA%A0%E7%BA%B7%C7%81causeOfActionText:%E8%AF%81%E5%88%B8%E8%99%9A%E5%81%87%E9%99%88%E8%BF%B0%E8%B4%A3%E4%BB%BB%E7%BA%A0%E7%BA%B7&fq=causeOfAction%C7%8101000000000000%E6%B0%91%E4%BA%8B%C7%81%C7%82%E6%B0%91%E4%BA%8B&tip=

[2] 参见：最高人民法院民二庭负责人就《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》答记者问

[3] 李国光主编：《最高人民法院关于审理证券市场虚假陈述案件司法解释的理解与适用》，人民法院出版社2015年版，第48页。

 

 

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